細談貨幣 三角關係 | 羅家聰 | Z.com Forex 外匯交易室
所谓三元悖论Impossible Trinity概念是 汇率丶利率丶资金流，三者间只能控制其中两者 如果没有资金流， 当然怎样也可以 当没有资金流的时候，资本无流动，即跨境资金没有进出 汇率根本都无意义了，怎样去形容它也可以 所以在没有资金流的情况下， 一般来讲都不会考虑的 如果有资金流的话， 即是在三者中已选择了其中一者 所以可见现在很多中央银行普遍的货币政策 单方面只针对利率，普遍中央银行都是这样做 或者是只针对汇率，譬如香港和新加坡就是这种例子 其实是没关系的，采用哪种政策都是差不多 你可以自己在网上找一条叫利率平价的公式，Interest Rate Parity 它将本地货币利率，相对於外国货币利率 并且把自己现货汇率，相对於远期汇率 即期相对於远期汇率，写成一条数学等式 这是很简单的道理，如果用即期汇率把本地货币兑换成其它货币 譬如买卖一个货币掉期，你其中所赚或输的数目就是息差 期内所赚或输的息差，在接近远期汇率的日子时 息差一定会有一个所谓对应的变化 譬如你现在交易了一个货币掉期，预期期内会赚取一个息差 即由本地货币的利息，换成其他货币的利息，预期会赚取这息差数目 但是，当远期价格不是这样反映的话，市场会怎样做呢? 投资者便会作出套戥，直至到远期价格和赚取息差数目一样时 汇价才会稳定下来 所以为何利率平价理论是必然成立的? 原因就是这样的，因为可做出套戥交易 导致公式最後都会必然地成立 因为有大量市场参与者，当然是一个有效市场 所以汇率和利率是所谓直接挂勾的，既然它们挂勾 改变其中一者时，另一方会自动作出变动 很简单的，你选择了其中一者时，另外一方便会自动调整 如果强行选择全部两者时，但两者是并不对应的 譬如在选择後，利率平价等式出现不成立的情况时 会发生甚麽结果呢? 便会出现无限量的套戥，不停有人可以赚取一个无风险的利润 这情况如果出现在市场的话，市场很快便会修正下来，返回一个平价位 如果情况是由政策做成的，不断有人套戥的时候 外国资金会不停地涌入，或者本地资金会不停流出 会控制不到资金流，所以这可解释为何三者只能选择两者 首先，如果是转换货币的话，是可以赚取某一期内息差 但当到期时，预期利润要相等才可阻止套戥 没有套戥行为时，会形成汇率与利率出现一个直接正比关系 然後可随便选择一者 否则的话，会引发一个持续的单边资金流 其实这理论是很简单的，所以当你明白个中逻辑和机制 可以说是一样大家都应知道的道理 其实港元曾经与很多东西挂勾 但在港元历史里，绝大部份时间和某些货币挂勾 在最历史悠久的时候，约在1930年以前，港元最初是与白银挂勾 後来因白银价格不是太稳定，而且是英国管治的原因 曾经有几十年的时间是与英镑挂勾 与英镑挂勾期间，大约在1960年时，英镑经历过贬值 接着英镑贬值到金本位倒台後，港元开始不实行固定汇率，采用浮动汇率 实行浮动汇率期间，港元大约有九年的时间 1974年至1983年，港元是完全浮动的 上了年纪的人都会知道，在采用浮动汇率末期时 出现很高的通胀，然後港元大幅贬值 约６元贬值至约９元，粗略计算有1/3至1/2的水平 一种货币贬值至这数目是一个很大的跌幅 港元在1983年开始实行联系汇率，与美金挂勾 把货币挂勾的时候，理论上要与该国货币的利息是相同的 如果不一样的时候，投资者便会作出套戥 所谓挂也者，即港元就是美金 即是的意思是１美金兑７．８港元，当两种货币挂勾时 如果两者利息不相同，除非要用一很重的交易成本，以前是有这成本的 但现在情况并不如此，要兑换成美金或其他货币都很容易的时候 息差一有变化时，资金便自然地会单向流动 如果资金是持续地单边流入或流出，是不可能维持固定汇率的 资金持续地流入时，本地货币会升值 资金持续地流出时，本地货币会贬值，这是一定会发生的 为了避免资金持续地流入或流出，港元货币利率一定要和美金相同 所谓息口是市场利率，有很多不太明白的人会问 香港会否跟着美国加息呢？ 这问题是一条愚蠢的提问，是废话来的 两者利率不可能不一样，一定要跟随着美国加息的，所谓一定 是市场利率要保持相同水平地发展，可以说是要同时间变动的 甚麽市场利率呢？以香港来说 一般是银行间互相计算的香港银行同业拆息，这算是一个市场利率 但只是在香港时间上午11:15的每日报价 即市的利率变化是很不容易看见的，如香港或伦敦银行同业拆息的即时报价 有些较易看见的即市价，例如掉期利率 掉期交易当中会涉及一些其他风险，会令到自己和美国的利率有少许出入 自己的掉期和他们的掉期交易不相同，所以彼此有一点不同的 有些产品的利率会跟随得较近，譬如外汇基金票据 有些短期到中长期，如十年期的票据 你会见到同期的美国国债和香港外汇基金票据 它们所对应的利率走势会是一样的 现在不断讨论会否加息，其实这不是中央银行的政策利率 不是金管局对银行的利率，而是银行对客户的利率 银行对客户的利率是银行自己政策，或自己的营商做法 每间银行都会不同，有些会加但有些不会加，是他们随意的做法 正如存款利率都是这样，到各银行问他们的存款利率，每间都不是相同的 同样道理，最优惠利率是银行给予外界丶客户丶企业或一般市民的利率 该利率是有条件不同的，所以在一般比较下 这利率该要和美国最优惠利率对应 美国都会有一个最优惠利率 是银行借钱给客户的利率，一样是不会有太大变化的 所以一般来说，一个合理说法应该是我们的最优惠利率 对应着他们的最优惠利率 如果是说联储局改变的利率，以前叫贴现窗的利率，或现在称作综合利率 是中央银行借款给银行的利率 这利率一定会立即跟上，而且是一模一样地跟随 以前来説，美国和香港的经济体不是相差太远，如果你有留意数据的话 会发现美国和英国的经济周期，两个经济体的表现其实很接近 反而英国和其他欧洲国家有颇大分别 英国和美国很相似，各方面都很接近 香港一路以来都是英国管治，英国管治的时候 令到香港整体经济丶或各方面，甚至是水平 所谓水平是人均产值，都是属於先进体系水平 香港不属於新兴体系，是属於先进体系，水平是和美国差不多看齐的 因为香港是属於这性质时，其实是有条件与美国有着同一政策 政策就是用在於应对经济周期的变化 当经济周期的趋同性高时，这是可行的 但当然近8至10年，香港全面地大陆化，中国和美国的经济周期截然不同 这点任何人都知道的 存在不同经济周期时，再跟随美国货币政策的周期，当然会出现问题 但这问题可能不会像想像中大，因为现在全球各中央银行 尽管是他们可能有协调过，没协调过也好，或多或少做法也很相似 譬如在差不多的时间加息，加息幅度也差不多，减息幅度都差不多 唯一少见的例外是欧洲和美国，联储局在上次的加息周期，加了十次息 但欧洲息率并没有太大变动，或其它方面都没有太大改变 这情况比较少见，但见到现在美国通胀数字这般高 美国通胀高出其他地方一段距离 美国通胀数字是百分之5，仅次是加拿大约百分之3 再説下去的是澳洲和纽西兰，都只是大约百分之1或2之水平 通胀不是太高 其他国家加息的压力并不高，所以如果以现在情况来说 跟随美国的话，很大可能是因为美国有压力而加息 即使不是立即加息，稍後也可能加息 其他国家的加息压力可能并没有那麽大 当大家有个分别时，香港是可以选择跟随美国还是跟随其他呢? 当然现在除非你把制度改了，但如果制度不改的话 你也没有选择，只能跟随了 假若必须要跟随便不是那麽理想，因为美国的通货膨胀是大约5个百分比 而香港的通胀率大概是1丶2个百分比左右 这是其一，另外经济没有美国那麽好 美国经济的反弹丶复原能力是很强的 你可以看见失业率急速下跌 由14%跌至5%多点或6%左右也是数个月内的事 但是香港是做不了这件事 因为当美国的失业率在下跌时，香港的失业率却正在上升中 如果我们说失业率已到顶端後下来，但下来的速度并不是很快及多 所以香港整体经济没有美国那麽强的时候 如果香港是跟随美国那样加息的话，受影响程度应该会大一些 我想在很早期时，中国很清楚知道自己的经济 中国根本不可能把市场开放出去的 因为中国本来是计划经济，它在1980年代时 走价格开放的路线，78年时邓小平便说走资，然後便逐步开始市场化 80至90年代初，中国计划经济开放，走双轨制度 然後经济便很差，在90年代初便有个大衰退 这一次经济衰退後，中国很清楚知道自己的经济还不行 那时朱熔基也弄了很多政策出来，例如宏观调控等等 到90年代中後期，大约是94-97年左右，很多亚洲国家被别人冲击 幸好中国在那一次没有把大门打开，避过一劫 自从那一次後，即使中国进入世界贸易组织等 中国也没有很认真地开放资本帐 假若一个国家和其他国家有一个经济金融的关系 有货物出口便赚美元，货物走的叫经常帐，钱回来的便叫作资本帐 那经常帐已开了，但资本帐便一直封锁 所谓的封锁当然钱是会进来的，但不能出去 资金一路单边进，但又出不来的时候，便会累积很多外汇 中国也知道如果把关口开放的话，资金会随时流走 所谓开放者也，就是真的给大家自由进出，如果不是的话便不叫开放了 所以中国一直不太愿意开放资本帐的原因 就是因为中国看见过1997年及2008年的情况 如果中国真是把大门打开，金融机构是否能支撑住呢? 我想中国考虑过後也是觉得不行的，即使现在也可能抵受不住 所以所有资本帐丶人民币等自由流通，中国也是说说而已 这麽多年也是说说而已，没有确实的实行时间 你可以相信人民币是和其他货币挂勾的，但实际上人民币如何去挂勾货币？ 是没有什麽逻辑的，其实也是倾向挂勾美元，就是说人民币不怎样移动 如果你看看其他外币怎样升跌，人民币可能只会部份跟随 例如其他外币升跌某个比例，人民币便打了个大折扣，升跌幅度少很多 人民币实际上升跌的幅度不多，比如你看到很多外币 例如和去年比较，美元大幅下跌，跌了10至20% 即很多货币已移动了接近1,000点，而人民币有没有升跌1,000点呢? 其实也是差一点的，虽然比例上人民币好像是阔了 但其实也没有以前那麽明显 如果在一个较阔的区间来说，人民币可以说是容易猜到的 因为人民币移动的范围来来去去也是附近，难道走去4，难道走去8吗? 你可以这样说，其他货币是可以大幅上落，而人民币则不会 但如果人民币是在区间内，比如说是6.3至6.7 而接下来数星期人民币有所波动，你也未必会知道，即可以预测性不高 如果人民币没事时便会跟随其他货币，但又可以突然地人为操纵 你不知道什麽时候有人为操控的情况，所以这是很难猜测的 美元应该需要一些因素令到其走势回头 现时的客观环境，即通胀及经济增长多高，其实不应该是0利息的 一般来说，如果以通胀目标来算，利息怎样也要比通胀高一点 以前很严格的格林斯潘年代来说，也要高两厘 但现在并没有这回事，但也不能持续低过 你说现在通胀是5%的话，这只是一刻的，而核心通胀都3%多 两个指标的CPI也是3%多，也差不多4%了 你也有理由相信现在的通胀也是那区间，如果通胀也是差不多的话 利息也至少是那区间，甚至高一些，但现在央行的生态不一样了 可能有很多考虑或政治压力，这只有它们才知道 如果加息的话，货币理论上应该变强，但当有消息加息时 市场利率已经在移动时，汇价应该已先行移动了 比如说10年期的长债 利率期货预示加息的远期利率曲线(Forward Rate Curve)上移的时候 那只货币便会跟着移动的，所以并不是等加息那天货币才移动，这是其一 第二就是说，实际上那只货币会否升跌或升跌多少 除了看远期利率曲线移动多少之外，也要看看其他货币升跌多少 因为你现在是说美汇指数，是对一篮子货币 即美元那条曲线相对一篮子其他货币那条曲线，到底哪条走得快一点呢? 当那只货币有消息加息时，那曲线应该是上升得快一点 美元照道理也是会跟随上升的，而现在多少也有这种情况 还有美国的通胀实际上高过其他国家，那你可以看过去半年 我们可以看到美国利息的曲线，不论是债息，反映即将加息的短期债息 比如两三年期或者利率期货那堆，移动得较少 它们相对移动得比其他货币少的时候，便有个问题 要不美国的通胀是假的，即是十分暂时性的 之後也会下跌，低过其他地方的通胀 若果不是的话，就是美国的利息，即市场利率还没追够数目 可能在某个时点突然追上来，我是倾向相信後者的 其实通胀是很难做假的，如果很多国家也有通胀的话 美国应该是有通胀压力的，而且美国的通胀持续地高 并不只是说一两个月，是很多个月也高过别人，还越升越快 如果利息不追上来的话，最终也是要追上来的 只不过是要等到某个时点市场突然反转的时候才追，我猜美元会急速上升 如果美元急速上升的时候，你也不用问了 即每种货币也会下跌，只差在每种货币是跌多少 如果在美元上升的时候，你勉强要进入汇市的话 那当然你可以把做卖出指令的交易 在外汇中，买和卖两边也是相对容易的，即没有太多股票借货的问题 第二就是说如果你不想做卖出交易或使用杠杆的话 因为做卖出交易是一定有杠杆的就好像帆船逆风航行 船及帆要稍为倾侧 你要对冲单边美元升丶非美货币跌，你便要做交叉盘(Cross) 知道哪个货币是上落得快一点，哪个货币上落慢一点 如果美元单边大幅上升而其他货币是单边大幅下跌的话 你的交叉盘便要找到很相似的货币对 即可能澳元丶纽元和加元就不要跟欧洲货币配搭在一起 如果这样配搭的话，单边升跌风险会很大 同类货币的话，你可以选择澳元丶纽元一对 欧元或瑞郎一对或欧元搭英镑等等 但老实说这些货币对不会给你有大赚的机会 也没办法，能从美元上升中赚钱已很高兴了，不要强求发大财 除非你不做交叉盘，沽空直盘，直接用美元对其他货币做Short 但这有机会赌错方向，如美元不上升的话便惨了
2021-07-24 04:21
